Codzienne raporty z Londyńskiej Giełdy Metali sugerują, że możemy być świadkami rozpoczęcia wzrostowego trendu zapasów miedzi. Taki scenariusz potwierdzałby tezę o znaczącym spadku chińskiego importu, co powinno się przełożyć na przecenę czerwonego metalu ze wszystkimi tego konsekwencjami dla notowań KGHM-u i całego WIG-u 20.

Od początku roku do 27. lipca cena miedzi na londyńskiej giełdzie wzrosła o 84%, notując najlepsze półrocze w ciągu ostatnich dwóch dekad. Przyczyną tak dynamicznej zwyżki notowań czerwonego metalu był wzmożony popyt ze strony Chin, które przez pięć z sześciu pierwszych miesięcy roku biły historyczne rekordy importu rafinowanego metalu.

W okresie minionego półrocza pomimo globalnej recesji i załamania w eksporcie chiński import miedzi notował fenomenalną dynamikę – w czerwcu był pięciokrotnie wyższy niż przed rokiem. Po części było to efektem skupu metalu do rządowych rezerw strategicznych. Szacuje się, że w tym celu zakontraktowano ok. 300-400 tys. ton metalu. Ale nawet po odjęciu tej wartości pozostaje około 1,38 mln ton sprowadzonej miedzi. Zdaniem analityków z Sumimoto Sumitomo Metal Mining zaledwie jedna piąta tej wartości została zużyta w przemyśle. Oznacza to, że w Chinach zarówno komercyjne jak i państwowe magazyny są aż po dach wypełnione miedzianymi katodami. Wątpliwe więc, by kupcy z Państwa Środka przez najbliższe miesiące sprowadzali równie duże ilości metalu i to przy cenach zdecydowanie wyższych niż w pierwszym kwartale.

Biorąc pod uwagę silny spadek chińskiego popytu (analitycy mówią, że do wartości 100-150 tys. ton miesięcznie) oraz wciąż słabą kondycję przemysłu i budownictwa w Stanach Zjednoczonych, Europie Zachodniej oraz Japonii, należy oczekiwać zdecydowanego przyrostu giełdowych rezerw miedzi. Przyrost ten w najbliższych miesiącach może nawet przekroczyć wartość stu tysięcy ton.

Oprócz sytuacji w Chinach oraz ogólnej koniunkturze makroekonomicznej na świecie kolejną przesłanką pozwalającą się spodziewać wzrostu zapasów miedzi jest liczba tzw. cancelled warrants. Mianem tym londyńska giełda określa metal, który wkrótce ma opuścić magazyny. O ile w marcu wartość ta sięgała 60 tys. ton (ponad 10% ogólnego stanu zapasów), to w lipcu wskaźnik ten spadł do poziomu ośmiu tysięcy ton, co stanowi ledwie 3% bieżących rezerw. Dynamicznie rośnie też stan zapasów w magazynach w Korei Południowej i Singapurze – to właśnie w tych lokalizacjach Chińczycy zazwyczaj zaopatrują się w czerwony metal.

Spójrzmy teraz na wykres 2 (w załączeniu). Wyraźnie widać, że ceny miedzi zaczęły zdecydowanie rosnąć dopiero po osiągnięciu szczytu przez stan giełdowych zapasów, co miało miejsce pod koniec lutego (warto podkreślić, że wówczas kurs metalu wyprzedził marcowe odbicie giełdowych indeksów). Związek przyczynowo-skutkowy pomiędzy ceną miedzi a poziomem zapasów nie pozostawia wątpliwości zaś od początku roku współczynnik korelacji pomiędzy tymi wartościami wyniósł -0,75. Jeśliby więc w magazynach monitorowanych przez LME przybyło 100 tys. ton metalu, to cena surowca mogłaby spaść w okolice 4.000$ ton (nie uwzględniając przy tym zmian kursu dolara). Oznaczałoby aż 30-procentową przecenę metalu, licząc według kursu z 27.lipca (i zarazem nowego tegorocznego maksimum).

Przy cenie miedzi na poziomie 4.000$ za tonę i kursie USD/PLN na poziomie 2,91 zł. za każdą sprzedaną tonę surowca KGHM otrzymywałby 11.640 złotych. To o 96 złotych mniej niż ubiegłoroczny jednostkowy koszt produkcji. A biorąc pod uwagę wymuszone przez związki zawodowe podwyżki wynagrodzeń oraz wzrost cen energii elektrycznej tegoroczny koszt wytworzenia tony miedzi jest zapewne wyższy. Tak więc przy realizacji opisanego wyżej scenariusza KGHM znalazłby się poniżej progu rentowności. Oczywiście firma przed takim wydarzeniem powinna być zabezpieczona odpowiednimi instrumentami pochodnymi i w związku z tym zmiana cen miedzi lub kursu dolara niekoniecznie musi być od razu widoczna w wynikach finansowych. Jednakże giełdowi inwestorzy raczej nie przejdą obok takiej informacji obojętnie i spadek notowań miedziowego koncernu wydaje się wówczas przesądzony. Taki obrót spraw miałby wpływ na cały polski rynek akcji, ponieważ KGHM ma aż 12,4% udział w indeksie WIG20. Jako że ostatni raz miedź na LME kosztowała mniej niż 11,7 tys. złotych pod koniec stycznia tego roku, to teoretycznie można by oczekiwać przeceny walorów KGHM-u do poziomu z początku lutego. Dawałoby to cenę ok. 30 złotych za walor. To o 64% poniżej kursu z 28. lipca, co ceteris paribus przekładałoby się na spadek indeksu WIG20 o blisko 8%. Stąd prognozowany spadek notowań miedzi teoretycznie skutkowałby odjęciem około 160 punktów od warszawskiego indeksu blue chipów.

Krzysztof Kolany,
Analityk Bankier.pl